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作者：深创投
来源：读懂ABS
基础设施REITs试点申报辅助手册之保障性租赁住房REITs
一、资产类型
二、资产运营成熟度
三、资产规模
四、资产权属及合规性
五、资产可转让性
六、对原始权益人的要求
七、回收资金要求
八、需要相关部门出具的函件
第二章 部分核心问题的解决思路
一、用地性质和转让限制
二、主体独立性和回收资金用途
三、政府补贴
四、单个主体资产不足
五、配套商业入池
六、租户集中度高
一、资产类型
保障性租赁住房REITs 涉及的资产类型包括保障性租赁住房、公租房、非居改租类保障性租赁住房等类型。
（一）关于保障性租赁住房项目
包括各直辖市及人口净流入大城市的保障性租赁住房项目。
保障性租赁住房主要解决符合条件的新市民、青年人等群体的住房困难问题，以建筑面积不超过70 平方米的小户型为主，租金低于同地段同品质市场租赁住房租金，准入和退出的具体条件、小户型的具体面积由城市人民政府按照保基本的原则合理确定。
（二）关于公租房项目。
公租房项目可发行基础设施REITs，不用将其认定为“保障性租赁住房”，可参考已上市的北京保障房中心REITs 项目。
保障性租赁住房和公租房均为政策性保障性租赁住房，可考虑混包发行，涉及混包发行的需要具体项目具体研究。
（三）关于非居改租类保障性租赁住房。
根据《国务院办公厅关于加快发展保障性租货住房的意见》：“对闲置和低效利用的商业办公、旅馆、厂房、仓储、科研教育等非居住存量房屋，经城市人民政府同意，在符合规判原则、权属不变、满足安全要求、尊重群众意愿的前提下，允许改建为保障性租赁住房；用作保障性租赁住房期间，不变更士地使用性质，不补缴土地价款。”此类项目可考虑发行REITs，但相关项目应完整履行有关投资管理程序和有关人民政府关于非居改建程序。此外，由于用于保障性租赁住房期间，土地价款未补交、土地性质未变更，建议按照收益权模式研究。
二、资产运营成熟度
项目运营时间原则上不低于3 年。
对于出租率较高、已能够实现长期稳定收益的保障性租赁住房项目，在满足基础设施基金上市要求、符合市场预期、确保风险可控等前提下，可适当降低运营时间要求。
三、资产规模
四、资产权属及合规性
（一）权属清晰，资产范围明确
发起人（原始权益人）依法合规直接或间接拥有项目所有权。项目公司依法持有拟发行基础设施REITs 的底层资产。
（二）土地使用依法合规
如项目以划拨方式取得土地使用权，土地所在地的市（县）人民政府或自然资源行政主管部门应对项目以100%股权转让方式发行基础设施REITs 无异议；
如项目以协议出让方式取得土地使用权，原土地出让合同签署机构（或按现行规定承担相应职责的机构）应对项目以100%股权转让方式发行基础设施REITs 无异议；
如项目以招拍挂出让或二级市场交易方式取得土地使用权，应说明取得土地使用权的具体方式、出让（转让）方、取得时间及相关前置审批事项。
（三）依法依规取得固定资产投资管理相关手续
主要包括：
投资管理手续是否合规，应以项目投资建设时的法律法规和国家政策作为主要判定依据。项目投资建设时无需办理但按现行规定应当办理的有关手续，应按当时规定把握，并说明有关情况；项目投资建设时应当办理但现行规定已经取消或与其他手续合并的有关手续，如有缺失，应由相关负责部门说明情况或出具处理意见；按照项目投资建设时和现行规定均需办理的有关手续，如有缺失，原则上应由相关负责部门依法补办，确实无法补办的应由相关负责部门出具处理意见。如项目曾进行改变功能用途的重大改扩建，应主要依据改扩建时的相关手续办理情况判断其投资管理合规性。
（四）特别地，保障性租赁住房项目应向主管部门申请取得保障性租赁住房认定书。
五、资产可转让性
（一）发起人（原始权益人）、项目公司相关股东已履行内部决策程序，并协商一致同意转让。
（二）如相关规定或协议对项目公司名下的土地使用权、项目公司股权、特许经营权、经营收益权、建筑物及构筑物转让或相关资产处置存在任何限定条件、特殊规定约定的，相关有权部门或协议签署机构应对项目以100%股权转让方式发行基础设施REITs 无异议，确保项目转让符合相关要求或相关限定具备解除条件。
（三）对PPP（含特许经营）类项目，PPP（含特许经营）协议签署机构、行业主管部门应对项目以100%股权转让方式发行基础设施REITs无异议。
（四）如原始权益人为国有企业，应由当地国有资产管理部门就项目发行基础设施公募REITs 出具豁免进场交易的函。
六、对原始权益人的要求
原始权益人应当为开展保障性租赁住房业务的独立法人，不得开展商品住宅和商业地产开发业务。
原始权益人控股股东或者其关联方业务范围涉及商品住宅和商业地产开发的，原始权益人应当在资产、业务、财务、人员和机构等方面与商品住宅和商业地产开发业务有效隔离，保持相对独立。
七、回收资金要求
（一）发起人（原始权益人）发行保障性租赁住房基础设施REITs 的净回收资金，应当优先用于保障性租赁住房项目建设，如确无可投资的保障性租赁住房项目也可用于其他基础设施补短板重点领域项目建设。
鼓励将净回收资金用于投向明确、条件成熟、短期内能够形成有效投资的新建项目，促进形成投资良性循环。发起人（原始权益人）在项目申报发行基础设施REITs 时，应当对回收资金用途作出承诺，并以适当方式向社会公开。
（二）发行保障性租赁住房基础设施REITs 的发起人（原始权益人）应当每季度向有关证券交易所、中国证监会派出机构和省级发展改革委报告回收资金使用情况。
发起人（原始权益人）的控股股东、实际控制人不得以任何方式挪用回收资金，并承诺监督发起人（原始权益人）遵照规定使用回收资金。基金管理人应当完善相关业务制度，并将发起人（原始权益人）回收资金使用等有关情况按相关信息披露要求向社会公开。
（三）基础设施REITs 购入项目（含首次发行与新购入项目）完成之日起2 年内，净回收资金使用率原则上应不低于75%，3 年内应全部使用完毕。
净回收资金使用进度明显不符预期的，应审慎考虑新购入项目安排。如回收资金实际投入项目与申报时拟投入项目不一致的，应按要求向有关省级发展改革委备案并说明情况。
（四）为确保回收资金尽快用于项目投资、有效支持实体经济发展，已上市基础设施REITs 项目发起人（原始权益人）应于每季度结束后5个工作日内向国家发改委投资司直接报送回收资金使用情况，同步抄送再投资项目涉及的省级发展改革委。
八、需要相关部门出具的函件
核心问题解决思路
一、用地性质和转让限制
保障性租赁住房土地取得方式包括划拨、协议出让、招拍挂出让等种方式，土地种类包括国有建设用地和农村集体经营建设用地等。
根据国家发改委开门会2023 年3 月基础设施REITs 有关材料，不同用地性质保障性租赁住房项目均可研究发行基础设施REITs，但应符合有关用地规定。文件明确了农村集体用地项目可发行基础设施REITs，划拨用地项目发行REITs 需进一步研究。
《关于加快发展保障性租赁住房的意见》（国办发〔2021〕22 号）（以下简称“22 号文”）明确“保障性租赁住房不得上市销售或变相销售”，实操中，保障性租赁住房的《土地出让合同》也会列明项目转让的特殊性约定，为发行REITs，原始权益人需要取得自然资源行政主管部门、原土地出让合同签署机构（或按现行规定承担相应职责的机构）对项目以100%股权转让方式发行基础设施REITs 无异议，并取消股权转让的限制条件（如有），从而解除项目转让的特殊性约定。目前已发行的4 支保障性租赁住房REITs 对应的项目涉及以上多种土地获取方式和特殊性约定，其解决方案具有较强的参考意义。
（一）出让用地
红土深圳安居REIT 通过协议出让和招拍挂后无偿移交的方式取得底层资产的国有建设用地使用权。底层资产的初始土地出让合同或不动产权证书均载明“不得转让”等相关规定，同时，项目的保障性租赁住房认定书中也载明“不得上市销售或变相销售”。为解除上述约定对基础设施REITs 发行的影响，深圳市规划和自然资源局、深圳市住房和建设局分别出具无异议函，载明对项目以100%股权转让方式发行基础设施REITs 无异议。
（二）划拨用地
中金厦门安居REIT 的底层资产均为政府投资项目，项目原为划拨用地，为发行基金之目的，底层资产所在项目公司申请将土地性质由划拨地变更为协议出让地，分别与厦门市资规局签署土地出让合同并获取不动产权证书。其中，底层资产的土地出让合同中载明“应整体自持，不得分割转让、不得分割抵押；转让、抵押必须经出让人、第三方和第四方同意”。厦门市自然资源和规划局具函，载明对项目“以100%股权转让方式发行基础设施REITs 无异议”。
（三）集体经营性用地
华夏基金华润有巢REIT 底层资产之一有巢泗泾项目的土地性质为农村集体经营性建设用地。根据有巢泗泾项目《土地出让合同》的约定，受让人应自持物业，不得整体、分幢、分层、分套转让；如遇破产、重组、撤销等特殊情形需整体转让约定自持部分的，须向出让人和协调机构提出申请，经出让人和协调机构同意后执行。同时明确了集体建设用地土地使用权受让人的出资比例、股权结构、实际控制人等均不得改变。如发生改变，须事先取得出让人和协调机构的同意。以有巢泗泾项目申报发行基础设施REITs 将触发项目《土地出让合同》约定的转让限制条件。为推动基础设施REITs 的顺利发行，经协调，出让人和协调机构均出具了函件，同意解除转让限制，具体如下：
1.土地使用权出让人泗泾经济联合社于2022 年3 月1 日出函，同意有巢泗泾项目以转让有巢优厦100%股权发行基础设施REITs；对因有巢泗泾项目发行基础设施REITs 导致的有巢优厦的股权变更、实际控制人变更事宜予以支持。
2.由松江区规划资源局代表农村集体经营性建设用地入市协调小组于2022 年5 月13 日出具了《关于泗泾镇SJSB0001 单元07-09 号地块项目申报开展基础设施REITs 试点的回复意见》，同意泗泾镇SJSB0001 单元07-09 号地块以转让有巢优厦100%股权发行基础设施REITs；同意项目发行基础设施REITs 导致的有巢优厦的股权变更，及在股权变更发生期间，导致的实际控制人变更。
二、主体独立性和回收资金用途
为贯彻落实《关于规范做好保障性租赁住房试点发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）有关工作的通知》（证监办发〔2022〕53号，以下简称“53 号文”）精神，保护投资者合法权益，沪深交易所分别发布有关指引，对保障性租赁住房基础设施REITs 的原始权益人主体独立性和回收资金用途做了详细规定。主要内容如下：
（一）独立性的相关要求
1.保障性租赁住房发行基础设施REITs 的发起人（原始权益人）应当为开展保障性租赁住房业务的独立法人主体，不得开展商品住宅和商业地产开发业务。
2.原始权益人控股股东或者其关联方业务范围涉及商品住宅和商业地产开发的，原始权益人应当在资产、业务、财务、人员和机构等方面与商品住宅和商业地产开发业务有效隔离，保持相对独立。
（二）资金闭环管理的要求
1.发起人（原始权益人）发行保障性租赁住房基础设施REITs 的净回收资金，应当优先用于保障性租赁住房项目建设，如确无可投资的保障性租赁住房项目也可用于其他基础设施补短板重点领域项目建设。鼓励将净回收资金用于投向明确、条件成熟、短期内能够形成有效投资的新建项目，促进形成投资良性循环。
2.原始权益人控股股东或者其关联方的业务范围涉及商品住宅和商业地产开发的，原始权益人应当建立并落实回收资金管理制度，实行严格闭环管理，确保净回收资金用于新的基础设施补短板重点领域项目建设，切实防范回收资金流入商品住宅或商业地产开发领域。可通过原始权益人及/或控股股东出具承诺，建立资金闭环管理的制度并与托管行签署回收资金监管协议来实现上述要求。
参考目前已发行的保障性租赁住房REITs，原始权益人及/或控股股东均严格按照53 号文和沪深交易所保障性租赁住房REITs 指引的要求，就主体独立和资金闭环进行了相关承诺，具体如下：
1.红土深圳安居REIT 和中金厦门安居REIT 的原始权益人均承诺了以下事项：不存在从事开展商品住宅和商业地产开发业务的情形；确认并承诺在资产、业务、财务、人员和机构等方面与商品住宅和商业地产开发业务均已有效隔离，保持相对独立；承诺对回收资金实行严格闭环管理，切实防范资金流入商品住宅或商业地产开发领域。
2.华夏基金华润有巢REIT 的原始权益人及控股股东和实际控制人三方均承诺：发行基础设施REITs 的募集资金净额用于租赁住房项目建设。严格管控发行基础设施REITs 的募集资金净额，除上述用途外，确保不会流入房地产开发领域。
三、政府补贴
根据22 号文要求，保障性租赁住房租金需低于同地段同品质市场租赁住房租金，由于保障性租赁住房类资产有一定的民生属性，部分项目或享有来自当地政府的补贴政策。根据《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》（以下简称“《指引》”）第八条有关规定“基础设施基金拟持有的基础设施项目应当符合下列要求：现金流来源合理分散，且主要由市场化运营产生，不依赖第三方补贴等非经常性收入”。底层项目现金流来源若来自第三方补贴，一方面项目现金流不符合《指引》要求的市场化运营产生的收入，另一方面政府补贴可能会形成地方政府隐性负债，因此一般申报前需对政府补贴进行处理。处理路径建议参考北京保障房REIT。根据北京公租房政策，由符合条件的公租房承租人提出租金补贴申请。对于通过审核的承租人，公租房产权人每月在住房保障管理信息系统中确认承租人上月公共租赁住房租金交纳情况，并通过系统报送区县住房保障管理部门。区县住房保障管理部门通过住房保障管理信息系统确认相关信息后，将租金补贴直接发放至承租人账户。承租人未交纳租金的，区县住房保障管理部门将暂不发放租金补贴，待其补齐相应租金后一并补发。此种情况下，底层项目的运营收入不来自于财政补贴，符合有关规定。
四、单个主体资产不足
根据发改投资〔2023〕236 号文，首次发行基础设施REITs 的保障性租赁住房项目，当期目标不动产评估净值原则上不低于8 亿元。由于发行公募REITs 对于资产的要求较高，一般城市可能存在多个保障性租赁住房运营主体，单个主体符合条件的资产规模可能低于首发和扩募储备资产的要求。相关城市主管部门可研究整合区域内同类主体持有的成熟项目发行，或者考虑将资产扩募给已经上市的保障性租赁住房REITs。
五、配套商业入池
部分保障性租赁住房项目含有配套商业，可以考虑将配套商业纳入到保障性租赁住房REITs 的底层资产池中，但需要考虑至少以下几个方面：一是产权证书无法切割，或者物理上属于同一建筑群。二是性质上确实为保障性租赁住房配套。三是收益模式应为出租模式。具体可参考已发行保障性租赁住房REITs 案例。
六、租户集中度高
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