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来源：不良资产头条综合观点、长江商报等
12月16日中国铁建公告，拟在下属全资子公司中铁十四局、中铁十八局、中铁二十局、中铁城建层面实施市场化债转股。中银资产、建信投资、工银投资、交银投资四家AIC共计出资100亿元，而中铁建上述四家子公司所获增资款用于偿还银行贷款为主的债务。具体来看中银资产合计出资35亿元，建信投资合计出资25亿元，工银投资合计出资25亿元，交银投资合计出资15亿元。增资完成前，中铁十四局、中铁十八局、中铁二十局、中铁城建均由中国铁建持股100%，增资完成后，中国铁建的持股比例分别降至79.02%、80.30%、70.41%及71.69%。对于AIC而言，通过债转股能够减少银行债权折价率，助推银行再投资。债转股空间巨大，但持股风险几何？投资回收周期多长？未来股权退出路径如何厘定？都成为投资人担忧的问题。公告明确，假设标的公司在基准日至增资日期间所发生的损益，将由中国铁建承担。退出路径方面，在增资完成后60个月内，各方协商一致后，中国铁建可以通过向投资者定向发行的中国铁建股票的方式，收购投资者所持有的标的股权。如果增资完成后60个月内未能实现重组退出，中国铁建有权（但无义务）收购投资者所持有的标的公司全部（而非部分）股权。也就是说，通过本次增资，投资人分别获得标的公司一定的权益份额，未来，中国铁建将以上市公司股权置换投资人所持的标的公司股权。以债转股，再以股换股，中国铁建此番债转股业务，实现了长期权益性资金的引入，起到优化企业资产负债结构的最终目的。四家标的公司都具备较强的盈利能力。2021年和2022年前九月，中铁十四局分别实现营业收入776.85亿元、659.34亿元，归母净利润9.16亿元、7.63亿元；中铁十八局分别实现营业收入652.78亿元、540.67亿元，归母净利润9.77亿元、7.52亿元；中铁二十局分别实现营业收入465.76亿元、346.15亿元，归母净利润8.83亿元、6.24亿元；中铁城建分别实现营业收入236.45亿元、161.77亿元，归母净利润4.19亿元、5.17亿元。截至今年9月末，四家标的公司的资产总额分别为829.3亿元、532.9亿元、543.07亿元、349.14亿元，净资产126.31亿元、90.71亿元、75.97亿元、51.86亿元，负债率分别为84.77%、83%、86%、85.15%。作为以工程建设为主业的大型央企，中国铁建设计、建设了中国50%以上的高速铁路和普速铁路，40%以上的城市轨道交通，约30%的高等级以上公路，制定了中国高速铁路50%以上的建设标准，承建了1000多项海外工程，多次刷新了中国对外工程承包单笔合同额最高纪录。今年前三季度，中国铁建实现营业收入7984.22亿元，同比增长8.56%；净利润187.47亿元，同比增长4.90%；扣除非经常性损益的净利润为178.78亿元，同比增长8.32%，均保持稳定增长趋势。自2014年开始，中国铁建的资产负债率连续八年下降。2014年至2021年，中国铁建的资产负债率分别为83.32%、81.49%、80.42%、78.26%、77.41%、75.77%、74.76%、74.39%。不过，今年9月末，中国铁建的资产负债率为75.94%，较上年末小幅上升1.55个百分点。截至今年9月末，中国铁建负债总额1.17万亿元，流动负债合计9485.64亿元，较上年末上升1164.83亿元，但过半为应付票据及应付账款。期末公司短期借款930亿元、一年内到期的非流动负债448.41亿元，分别较上年末增长469.43亿元、61.38亿元。非流动负债中，长期借款1488亿元、应付债券318.45亿元，较上年末分别增长337.55亿元、23.1亿元。上市近15年，中国铁建鲜有股权融资。2008年中国铁建首发募资净额217.26亿元，此后仅在2015年实施增发，募资近百亿。不过，中国铁建曾多次发行公司债券，并在去年开展基础设施公募REITs申报，今年6月，国金铁建重庆渝遂高速公路封闭式基础设施证券投资基金完成发售，募集资金总额为47.96亿元。而在此次对四家子公司引入外部增资之前，2019年12月，中国铁建还曾引入太平人寿、诚通工银基金、交银投资、光大金瓯、中银资产、农银投资、建信投资、鑫麦穗投资8家投资者合计出资110亿元，对其子公司中铁十一局、中铁建设、铁建投资、昆仑投资进行增资，实施市场化债转股。三年内两次实施增资，中国铁建将合计为其子公司引入210亿元外部资金。据了解，1999开始，我国主要实行的是政策性的债转股，此类模式由政府主导、财政出资专项处理四大行的不良信贷资产。而市场化债转股是指国家组建金融资产管理公司，收购银行的不良资产，把原来银行与企业间的债权、债务关系，转变为金融资产管理公司与企业间的股权、产权关系的金融模式。2015年12月，“去杠杆”作为“三去一降一补”五大任务之一，首次在中央经济工作会议上被提出。2016年10月，国务院正式发布《国务院关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》以及《关于市场化银行债权转股权的指导意见》，市场化债转股正式启动。经过了两年的发展，中国中铁才正式开启建筑央企市场化债转股的第一单。随后，中国铁建、中国交建、中国建筑等多家企业债转股业务接连落地。相对于通过清收、重组、核销、转让等方式处置存量不良贷款，市场化债转股能够更及时地通过降杠杆缓解企业流动性压力和潜在风险，同时增强入股企业中长期发展韧性和竞争力，有助于经济转型升级和国家产业布局优化，既有利于体现金融对实体经济的深度服务、提高社会资源利用效率，又有利于商业银行前瞻性地主动管控不良贷款形成压力。但是，在原有金融AMC主导的市场格局和银行监管规则下，市场化债转股的进退会面临商业银行参与意愿不高的难题。一方面，如果由商业银行独立开展债转股，这意味着贷款资产转换为股权资产，在资本充足率监管框架下，银行的风险资产规模会大幅增加，对资本形成较大的损耗；另一方面，如果与金融AMC开展市场化债转股，虽然可以实现债务出表，降低对银行资本的损耗，但银行与金融AMC之间很难就转让价值达成一致，进而会影响市场化债转股的效率。在这种背景下，让商业银行成立专门开展市场化债转股业务的子公司（即金融AIC），将债转股的综合收益内部化，以扫清商业银行更大规模参与债转股的障碍，成为市场化债转股工作的一项核心内容。从近年财务数据来看，五家金融AIC的规模增长相当迅速，业绩增长情况也较为亮眼。目前按总资产规模从高到低依次为，工银金融AIC（1626.89亿元）、建信金融AIC（1384.01亿元）、农银金融AIC（1209.34亿元）、中银金融AIC（841.11亿元）与交银金融AIC（499.35亿元），2021年上半年同比增速分别为19.42%、19.07%、10.67%、13.80%和10.40%。从创利能力来看，金融AIC的经营状况良好。2021年上半年，工银金融AIC、建信金融AIC、农银金融AIC、中银金融AIC以及交银金融AIC的净利润同比增速分别高达102.20%、256.45%、113.85%、38.53%和260.51%。不过，目前，市场化债转股主要还是集中在央企和国企层面，以钢铁、煤炭、建筑等传统行业为主。其一，国央企整体发展较为稳健，而且通过债转股，市场资本能够有效进入到央企、央企当中，也是国企改革的方式之一。据中泰证券此前发布的研报表示，除2016年和2020年无民营企业进行债转股，2017年到2019年三年时间，民营企业债转股项目签约数量分别为1个、10个和2个，占比分别为4.00%、34.48%和6.67%，整体比例较低。其二，建筑、钢铁等行业等负债相对较高，且满足监管层面“三鼓励”、“四禁止”、“三较好”的筛选要求，所以银行比较乐意通过债转股的方式投资此类企业。数据显示，截至2020年，制造业、建筑业和煤炭的市场化债转股签约主体数量较多，分别为23个、20个和19个。尽管，当前市场化债转股暂未普及至更多领域，但债转股未来空间较大，随着行业的实践与发展，市场化债转股有望演变为常态化的资产处置方式。 
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